YY评级 作者：rating狗
摘要
YY去年对宝龙的跟踪报告曾指出，宝龙在2022年面临集中到期大考（2022年有80亿元人民币+7亿美元+10亿港元债券行权或到期）。2022年以来，宝龙如同其他高收益民企，接连遭遇销售额腰斩、资本市场融资受阻等困境，而年报显示21年末非受限货币资金/短期债务比仅有0.88，出现资金缺口。宝龙于上半年勉力还债后，今年6-12月还有45.15亿元境内债（含ABS）+6亿美元境外债面临行权或到期，折合人民币约85亿元。集中兑付压力下不容喘息。
由于公司的销售承压，而债务已犹如“悬顶之剑”，80余亿元REITS发行失效后，宝龙拿出了新的融资及偿债计划：1）出售写字楼和长期出租公寓（价值150-200亿元）；2）抵押39个购物商场和酒店（价值200-250亿元），因此本文主要关注三方面基本面，作为公司短期流动性的支撑点：01 商业项目去化情况；02 新一线及二线城市在售住宅项目可贡献的回款；03 商业项目资产质量及抵押空间。
01 宝龙位于新一线/二线城市（长三角的南京、宁波、温州、无锡，以及中部的武汉）的在售项目，在完全去化的理想情况下，后续可回流资金约**亿元，实际可回流资金仍取决于销售复苏情况
02 去年下半年公司整体去化率降至40.7%，其中商业去化率低至32%，从22年至今销售额滑坡来看，目前实际去化预计更严重。因此，“宝龙预期今年能从写字楼和长期出租公寓（价值150-200亿元）的销售中获得**-**亿元”可能仍为高估，我们的预期可再打个折扣。
03 投资物业和酒店账面上还有约***亿元的抵押空间。但当前环境下，金融机构在选择资产和发放贷款时可能会更加谨慎。而从资产质量角度来看，宝龙的商场和酒店布局偏下沉，多布局一二线城市非核区域，以及下沉至三线及区县，而且近年来商场平均收益呈下滑趋势，盈利能力有所削弱，加上疫情反复使得商场和酒店经营承压，商场和酒店资产整体质量一般。
综上分析，公司销售回款******下半年集团层面到期债务，商业资产出售在当前环境下********，短期偿债来源取决于********进度，再融资与下半年债务到期，是一场与时间的赛跑。
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原标题： YY | 宝龙地产跟踪：与债务到期赛跑
