金科股份“三道红线”转绿之谜：13.42亿元永续债成房企“调杠杆”利器

据金科股份2020年年报，报告期内公司实现营收、归母净利润分别为877.04亿元和70.3亿元，均保持两位数增长。据披露，公司当年来自联营、合营公司的权益利润从2019年的1.84亿元提升到了13.03亿元。

截至2020年底，金科股份“三道红线” 全部转为“绿档”。据披露，公司报告期末权益总额为734.98亿元，同比增长40.93%。通过做大权益来实现快速去杠杆或是金科股份财务为转“绿档”的重要手段。

此外，值得注意的是，公司2020年新发行永续债融资13.42亿元并将其分类确认为其他权益工具，全部计入所有者权益。截至报告期末，公司永续债总额为21.42亿元，同比增长167.72%。一般来说，永续债后期将会对企业产生较大的利息压力，作为调杠杆的长期路径来说或将不可持续。

报告期内，公司实现营业收入877.04亿元，同比增长29.41%；实现归母净利润70.3亿元，同比增长23.86%；实现扣非后归母净利润61.86亿元，同比增长7.86%，较2019年下降近35个百分点。

图1：2016-2020年金科股份营收、归母净利润及扣非净利润同比

经研究发现，公司营收、利润靓眼数据的背后，是公司投资收益的大幅增加。2020年，公司投资收益由去年同期的1.86亿提升至16.2亿，同比增长约770.97%，主要是合作项目的收益增加所致。据披露，公司2020年来自联营、合营公司实现的权益利润从2019年的1.84亿元提升至13.03亿元。

住房城乡建设部、人民银行于2020年8月召开重点房地产企业座谈会，明确了重点房地产企业资金监测和融资管理新规，提出“三道红线”，即剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1.0倍。

按照踩线情况，房企被分为“红、橙、黄、绿”四档。如果“三线”均超出阈值为“红色档”，有息负债规模以2019年6月底为上限，不得增加；“两线”超出阈值为“橙色档”，有息负债规模年增速不得超过5%；“一线”超出阈值为“黄色档”，有息负债规模年增速不得超过10%；“三线”均未超出阈值为“绿色档”，有息负债规模年增速不得超过15%。

截至2020年底，金科股份扣除预收款后的资产负债率[（负债合计-预收款项-合同负债）/（资产总额-预收账款-合同负债）]同比下降5个百分点至69.85%，净负债率[（有息负债-现金及现金等价物）/所有者权益]同比下降45个百分点至75.07%，现金短债比[货币资金/短期有息债务]为1.34倍。“三道红线”均满足监管要求，财务降至“绿档”。

其中，公司的净负债率下降最为明显。经研究发现，净负债率的大幅下降或与公司权益总额的快速增长有关。截至报告期末，公司权益总额为734.98亿元，同比增长40.93%，而总资产仅同比增长18.52%。

永续债也被视为房企调控负债率的手段之一。报告期末，金科股份永续债总额为21.42亿元，同比增长167.72%。其中13.42亿元为公司当年取得的无固定偿还期限的投资资金。根据相关协议，该投资资金无归还期限限制，且清偿顺序劣后于公司其他普通债务，因此公司将其分类确认为其他权益工具（永续债），并全部计入所有者权益。

永续债是一种有债权性质的股权，假设金科股份本次发行的永续债被确认为负债。公司扣除预收款后的资产负债率将上升至71.05%，越过监管红线，财务将从“绿档”降至“黄档”，同时有息负债及剔除预收款后的负债总额将同时上升21.42亿元，所有者权益总额将对应下降21.42亿元。

图2：永续债划分为权益与负债情况下对金科股份监管指标的影响

图3：金科股份历来发行永续债明细

据公开资料显示，本次金科股份通过百瑞信托发行的“宝盈817号”是一款永续债信托。根据其投资建议书，各笔信托资金自第3个信托年度起，如果金科股份选择续期，各期投资资金的投资收益率将产生跳升。年化业绩每年重置一次，在上一次利率的基础上增加2%，最高不超过初始投资期限内的年化业绩比较基准每年10%的增幅。

根据投资建议书，该信托产品的业绩比较基准是300万（含）-600万为8.1%；600万（含）-1000万为8.3%；1000万及以上为8.6%。假设金科股份一直续期，按照最低年化业绩基准计算，在年化业绩基准达到18.1%（含）之前，该信托产品累计总收益将达到约12.72亿元（按13.42亿元单利计算）。