评级的艺术 作者：susu
来源：评级的艺术（ID：Rating-Utopia）
先讲个故事吧。几年前，博主尽调一个城投项目，该主体在资本市场上尚有存续债，希望再发一期新债。募集资金用途就是借给财政花。企业地位毋庸置疑，财政、发改领导访谈说安排就安排了（这是当初判断城投地位的重要标准，也是城投所谓信仰的扎实基础）。转折点出现在核心子公司访谈上。企业对接人很为难地表示，子公司是当初政府划拨进来的，我们吧，不实际管理，也没什么业务往来，就是到时间把表要来汇总一下。访谈他们可以，但聊的时候尽量别提发新债，就说是上次债的例行跟踪。当下内心一惊，你这偿债来源很大一部分可是人家的资产啊。
这就引出我们今天要探讨的问题：偿债分析看合并报表还是母公司报表？
需要明确的是，合并报表只是个“想象的共同体”，现实中并不存在。合并报表里的总偿债资源，只是会计意义上的存在，并不意味着集团内任一主体（包括母公司）可以自由支配。就像是业已分家的家族，孩子们已经成家立业，形式上，可以把父辈和孩子们的资产、收入、现金流合并做成家族财务报表，但表上的资产却不单独属于任何一家。
如此，父债便不能直接子偿。假设有一天并表家族里爸爸家欠了一屁股债，能直接把账上儿子们的房产变卖抵债吗？显然不能。因为，这个房子并不完全属于儿子，其中有按揭贷款背后的银行，有支付了三分之一首付和装修费的儿媳，有儿子需要支付费用的学校……，爸爸能用来偿债的，是孩子们日常支出之余孝敬的钱；同理，子公司的资产首先要用来保障其利益相关方（债权人—银行或其他朋友，另外的股东—儿媳）的权益，母公司能动用的也只是其中以分红等形式存在的部分。
对于资产主要集中在子公司层面的集团来说，母公司债权人相较于子公司债权人，债券具有明显的次级性。这个逻辑下，俄罗斯套娃式地举债，保障最弱的是最外层的债权人，虽然其资产规模很可能是其中最大的。
那问题就来了，既然如此，为什么现有的评级方法还是会以合并报表为主来计算偿债指标？俄罗斯套娃最外层的风险是最高的吗？
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原标题： 合并报表VS母公司报表
